A股VS美股:谁的价值和竞争力大些?

A股真的有价值吗?为什么长期不涨?为什么九成股民亏钱,极少听说股民炒股发大财?

为什么美股长期上涨,巴菲特推荐购买标准普尔被动指数基金?

答案在这里。笔者耗费大量精力,从WIND+Bloomberg导出两国股市,用常识对1987年—2018年的30年间的所有股票数据进行全样本分析。

Bloomberg客服表示,只有千分之几的客户,曾要求导出过这么多数据。为什么笔者从来没见过券商做过这种分析,公布过这种数据?恐怕不在于难度,而在于公布了,就等于打脸,给我国证券投资行业拆台。

一、A股是否有价值?(重要统计数据)

笔者认为(1)整体看,A股在过去29年并未创造价值,所以导致股票市场不佳;(2)局部看,有约5%左右公司创造了巨大价值,但早期要挑选出来并不容易,或现在价格过高。

逻辑如下:

笔者导出所有3631只股票(含98只已退市股票),在过去29年的总收入+净利+三项现金流。

整体净利率为8.6%,但剔除金融(银行+保险+券商)企业后,净利率仅为5.2%。再考虑普遍的财务作假或粉饰,实际需打8折,保守计算4.2%。同理,ROE为10.8%,剔除金融后为8.3%,打折后为6.6%。

然后看现金流。剔除金融后,实体企业的经营流入22.3万亿现金,但投资支出为-25.5万亿。中间差额为-3.2亿,表示花钱比赚多。最后,筹措流入8.7万亿,表示融资远超过回馈给股民的钱。(科普:由于金融企业,特别是银行+保险的现金流量表和实体企业解读维度很不一样,比较复杂,所以必须做剔除处理。)

正常结构的现金流结构应为:经营为正,投资为负,且经营流入远大于投资支出。所以企业才能有现金盈余,并通过分红的方式,最终以筹措现金流出的方式,返还给股民。筹措为正,说明在向股民+银行融钱,筹措为负,说明在分红或归还贷款。

简单说,A股企业赚得少+ 花得多 + 并且一直在吸血,是一个融资市。但辩证地看,从中国发展阶段来看,是发展中国家,在高速发展阶段,需要大量投入资本,所以现金流会比较差。不知道未来是否会改观。

而调整后的净利率4.2%和ROE 8.3%,都远低于30年平均通胀10.3%。再加上实际现金流质量差,所以综合这些因素,导致A股相比美国等市场,长期涨幅靠后,熊多牛少。

大家可能会质疑,也许前10年由于资本市场欠规范,统计29年不公平。因此,笔者再次统计最近2008年—2017年累计数据,发现各项数据与29年的结论均保持一致。所以,最近10年的情况并未改观。

背后深刻原因包括

(1)企业核心竞争力不足,或处于附加值的低端(内因)。想想看,如果上市公司都这样,那未上市的中小微企业,岂不是更糟。

(2)高通胀环境,1987年—2017年间复合通胀率高达10.3%(备注:历史通胀多少,是仁者见仁智者见智的问题,笔者不多解释。)前后顶多±1%,不影响结论。此外,就算从1990年开始计算起,数值也相差不多。通胀是隐形赋税,完全吃掉了非金融实体企业,经调整后的净利率5.2%或ROE 6.6%(外因)。

(3)银行信贷扩张,企业融资成本过高(资金成本银行6.7% vs 非银金融10.9%,而实体企业ROE才6.6%),见银行超高净利率+ROE+净利润(外因)。A股总利润26万亿,剔除金融后,只有13万亿,一半没了。

(4)企业税负太重,2018年世行&PWC数据统计中国企业综合税率(利润+工资+其他税收,占税前净利比值)高达67.3%,而日本47%,美国44%。或宏观税负(公共财政收入+政府性基金+社保净收入),占GDP比值高达39%(数据来自海通姜超),而日美约20%。而通过统计上市公司财务数据,公司所需缴纳的各种税费支出,占税前利润的59%之多(公式=(经营现金流表中支付的各项税负-收到的税负返还)/(前面两项税费净额+税后净利润))。(外因)

(5)A股创建之初是为解决国企脱困+融资问题,90年初国企报表造假或粉饰严重,这在很大书籍+网络文献都有报道,这是公开的秘密。此外,历史上仅有98只股票退市,占比仅2%,远低于美国水平,意味着落后产能并未退出,劣质股票退出渠道不畅,赖着不走(内因)

上图对应支撑数据,见我国跑赢巴菲特收益率的经济指标(丁敏 v2018.7.29)。

这也意味着:

(1)我们无法学习像巴菲特建议购买追踪美国标普500指数基金的方式,去购买A股的很多指数基金。因为,价格长期向价值回归和靠拢,A股企业总体太差,所以A股指数基金的长期回报会比较差,选错时间更可能亏损。买整个A股就是买国运的逻辑,不成立。还得依靠择时;

(2)解释了8成到9成的股民亏钱,或很少听说股民赚大钱的原因。因为A股企业整体盈利质量低下,长期投资回报远低于长期通胀10.3%。价值创造能力不足,股价自然涨不起来。

(3)解释了为什么房价长期上涨,而股票不涨。因为货币超发更直接进入房地产(全国平均房价涨幅和通胀保持高度一致,约10.3%),但不一定进入股市(股市价值创造能力不足)而每隔5年一次的牛市,更多也是一种阶段性的货币现象。

当然,A股里确实有极少数好行业+好公司,可惜比例很少,不到5%,且价格目前八成太高。其中,剔除金融后,食品饮料+采掘行业给股民创造巨大价值。历史看,赚钱远超过花钱速度,且一直在分红。但回头看,这些也是很难预测的。因为我们无法把该数据穿越带去二三十年前。同时,这些行业或公司估值目前太高,好公司太贵,同样会导致投资失败。

此外,贵州茅台一家,占据食品饮料行业20%的净利,和50%现金分红。这也意早期在食品饮料行业(共计90家企业)选到好股票,同样是一件很难的事。

最后,A股是否有价值,值得投资吗?我认为,总体看没价值,但局部看有价值,但仅限于其中约5%的公司。所以这就是大多数投资者亏损的原因,选中5%太难。就算选中,还面临价格问题。买贵了同样会亏。

二、美股是否有价值?(重要统计数据)

美国有两大股票市场,分别是纽约(NYSE)和纳斯达克(NASDAQ)证券交易所。笔者用同样方法进行分析。

首先,导出范围和期间。两家交易所共计7000多只股票(完整股票清单含美国本土上市企业 + 国外在美上市企业ADS + 如上已退市企业+ 如上A/B不同投票权股票)。由于Bloomberg导出完整数据存在困难,只能导出1987年—2017年间,美国本土上市4105只股票(含已退市股票,充分考虑到幸存者偏差),这并未包含国外ADS股票,再剔除极少数数据缺失股票+ A/B不同投票权重复股票,剩下3835只。但总体能反映美股全貌及美国企业综合实力。

从1987年—2017年间,美股3835家的综合ROE11.9%,净利率6.7%,剔除金融后ROE 12.8%,净利率6.1%。剔除前后的差别不大。由于美股财务舞弊风险较小,违法成本极高,所以不做打折处理。两个指标比中国A股要优质,A股实体企业综合ROE8.3%,净利率4.2%。

同时,美国近30年的年均通胀2.7%,或90年长期通胀年均3.2%。所以,调整通胀后企业真实ROE为9.2%(ROE 11.9% – 通胀2.7%)。

而中国A股调整通胀后真实实体企业ROE为-2%(ROE8.3% – 通胀10.3%),或更乐观未打折后的ROE 0.5%(ROE10.8%-通胀10.3%)。不管如何,两个ROE均不理想。

其次,剔除金融后,美股实体经济经营现金净流入23万亿美元,投资支出16万亿美元。说明赚钱比花钱多。同时,筹措净流出4.9万亿,说明企业在归还银行贷款+给股民分红。这才是健康的现金流结构,净利润含金量高。

美股大多数行业的筹措现金都是净流出,说明企业在归还贷款+分红,是健康迹象。仅汽车+可再生能源等行业等少数行业,需市场输血。

最后,我们看看代表美国500只主要股票的标准普尔指数。从1986年—2017年的30年间,指数复合增长率为7.8%。而该期间内,美股综合ROE为11.9%。说明企业核心净资产增长要高于同期标普指数增长。

笔者认为,标普指数长期上涨的根本逻辑是:

(1)商业上,美股企业整体竞争力强,附加值高;

(2)财务上,体现在强劲ROE + 净利润 + 背后健康的三项现金流。

这也是美国许多机构投资者,及巴菲特推荐购买标普被动指数基金的根本原因。因为大多数企业本身优质,所以标普指数才能上涨,买标普指数等于买入一揽子美国本土企业股票,或相当于美国的未来,最终长期通过复利赚大钱。

而对比中国A股企业整体竞争力,及背后财报的真实质量,也就解释长期投资A股大多数股票,或A股指数基金大概率会亏钱的原因。因为大概率会碰到鬼。

最后,寄语中国股民:

一、笔者认为,巴菲特践行的价值投资理论永不过时,公司价值等于未来现金流折合成现值的总和,这点同样适用于中国A股;

二、股票投资盈利,主要靠分红+估值(买卖)价差。目前A股总体分红太少,主要靠估值价差,因此更多是零和博弈,靠割韭菜赚钱;

三、由于A股公司歪瓜裂枣实在太多,真正有价值股票比例,比美股要少很多很多。这意味着,要在A股赚到钱,不论短期或长期,都是一个非常困难的事。A股价值投资者需要付出比美股投资者更多的智慧和耐心;

四、由于A股数据仅代表过去29年数据,而非未来。如果把A股把当作一家“A股有限公司”去看待,则该公司总体没给股民带来足够价值。但是,根据投资中的均值回归现象,假如中国未来能做到这些:(1)能加快注册制的落地,让更多好企业回归A股市场;(2)完善股票的退市制度;(3)减少企业税负+“以及各种费”,降低融资成本和难度,并努力维持相对低通胀的经营环境;(4)中国企业未来能完成产业升级转型,慢慢从低端到高端高附加值品,能从“贸工技”向“技工贸”模式转变;(5)减少散户,机构投资部变多。如上几项不需要同时马上发生,但至少要持续改革+进步。只有那样,我觉得均值回归现象就会发生,A股开始创造真正价值。我相信这天终会到来,但不希望等待太久。

五、本人写该文,是希望帮助大家排雷,并非黑A股。本人也是A股投资者,投资时间很长,但也一直在摸索中。

 

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